铜：静待破局

　　1、宏观。海外方面，11月美国总统大选尘埃落定，川普顺利当选，且共和党拿下参众两院，这也就意味着川普政策执行会比较顺畅，如此市场迅速转向了“川普交易”，在此影响下美股高位震荡，美元快速回升，并带动市场风险偏好回落，抑制有色市场表现。对美联储而言，川普当选同样代表着不确定性，特别是给美国通胀带来什么样的影响尚需评估，因此美联储政策并非进入更加宽松，而是进入阶段性的观望期，市场对明年降息预期仅为三次。国内方面，市场更加关注金融市场表现，以及对政府稳增长政策落地的期待性更加强烈，关注12月中旬举办的中央经济工作会议。

　　2、基本面。铜精矿方面，国内TC报价维持在低位，表明铜精矿市场仍存在紧张情绪，目前正处于长协谈判的关键期，从目前来看较难出现大幅增加的局面，但也可能出现比当前（现货交易）较好的报价局面。精铜产量方面，11月电解铜预估产量98.09万吨，环比下降1.48%，同比增加2.01%，从产量预估来看，铜精矿紧张影响延续，再生铜供给也出现紧张，四季度检修力度增加，以往追产量的局面或难再现，产出环比三季度或出现小幅下滑。进口方面，国内10月精铜净进口同比增加9.94%至34.91万吨，累计同比增加0.41%，进口有所放量，说明国内铜需求的韧性，也说明对国内需求修复的期待；10月废铜进口量环比增加14.22%至18.31万金属吨，同比增加17.88%，累计同比增加15.92%。库存方面来看，截止11月29日全球铜显性库存较10月末统计下降7万吨至54.9万吨，其中LME库存下降375吨至27.1万吨；Comex库存增加3761吨至9.0696万吨月度；国内精炼铜社会库存月度下降7.23万吨至13.75万吨，保税区库存下降0.08万吨至5.85万吨。需求方面，因国内取消出口退税政策出台，11月份铜材企业出现抢出口的动作，推动了下游开工率的反季节性回升，不过12月份开始进入淡季月份，淡季不淡的局面出现在订单良好的年份，今年关注稳增长落地方向，关注点在于下游是否会提前备库。

　　3、观点。11月铜价走势表现偏弱，我认为，一是美共和党拿下参众两院，川普政策将得到贯彻，对全球经济带来较大不确定性；二是市场交易点并未回到国内稳增长层面，市场信心颇有不足，因此多空双方进入观望期，从资金的角度来看也是如此，comex铜呈现出持续减仓局面，LME和SHFE铜持仓增量也并不显著，这表明铜市场热度依然在缓慢降低。进入12月，宏观依然是重要的定价因子，除继续关注川普政府动作外，国内重要经济工作会议也是重点，在此期间市场或有偏乐观情绪，但在无实质性动作之前市场依然会偏平静，也就是内外无突出矛盾，进入政策观望期，无外力打破下，铜价或依然呈区间震荡甚至震荡偏弱之势，静待破局。

　　镍&不锈钢：结构性回暖有待验证

　　1、供给：镍矿方面，周度印尼内贸红土镍矿1.2%价格下跌0.5美元/湿吨至23.3美元/湿吨，红土镍矿1.6%下跌1美元/湿吨47.2美元/湿吨，印尼镍矿升贴水下跌1美元/湿吨至16美元/湿吨；镍铁方面，价格重心延续下跌，生产利润下滑；硫酸镍方面，原材料价格相对偏强，硫酸镍生产利润维持小幅亏损

　　2、需求：不锈钢产业链，周内89家社会库存环比减少3.39万吨至93.7万吨；据第三方排产数据来看，12月国内不锈钢产量环比小幅增加，12月印尼不锈钢产量环比小幅下降；国内+印尼不锈钢产量环比微增；据产业在线最新发布的三大白电排产报告显示，2024年12月空冰洗排产合计总量共计3398万台，较去年同期生产实绩上涨21.7%。分产品来看，12月份家用空调排产1790万台，较去年同期实绩增长31.7%；冰箱排产860万台，较上年同期生产实绩增长15%；洗衣机排产748万台，较去年同期生产实绩增长9%。新能源产业链，三元材料周度库存环比下降103吨至14140吨，即期利润上涨；终端，据乘联会，11月狭义乘用车零售市场约为240.0万辆左右，同比去年增长15.4%，环比上月增长6.1%，新能源零售预计可达128.0万，渗透率约53.3%

　　3、库存：周内LME库存增加966吨至159966吨；沪镍库存增加1819吨至33013吨，社会库存增加1183吨至37850吨，保税区库存维持4500吨

　　4、观点：镍矿方面，印尼政府在发布工作计划和预算 （RKAB） 时非常谨慎，尤其是镍商品，目的是保持供需平衡；此外，印尼政府计划推迟原定于2025年1月1日实施的增值税（PPN）税率提高至12%的政策。周度镍矿价格来看，升水和内贸价格小幅下跌。不锈钢产业链来看，镍铁价格下跌，不锈钢价格亦受需求拖累，钢厂利润维持亏损。新能源产业链来看，周度硫酸镍价格企稳，据第三方机构显示，12月三元前驱体产量预计环比大幅增加7.1%（2.25万吨），实际要进一步验证市场需求情况。资源端趋松，镍铁成交价格重心下移，一级镍持续放量，硫酸镍产业链或有短期偏强表现。镍价缺乏利多刺激，同样下跌空间有限，短期仍或偏震荡运行，警惕市场情绪波动。

　　氧化铝&电解铝：出口限制，铝价承压

　　11月氧化铝期货震荡走高，29日主力收至5223元/吨，月度涨幅7.4%。沪铝震荡偏弱，29日主力收至20390元/吨，月度跌幅1.5%。

　　1．供给：据SMM，预计11月国内冶金级氧化铝运行产能升至8732万吨，产量701万吨，环比下滑1.5%，同比增长3.9%。此前河南贵州因环保和检修限停焙烧氧化铝厂回归生产。11月国内电解铝运行产能持稳在4362万吨，产量353.9万吨，环比下滑4.4%，同比增长1.5%，铝水比例回调至73%。新疆内蒙新投产启槽放量，贵州产能置换老停产停槽3万吨，河南及广西铝厂检修停产总规模在10-15万吨左右。

　　2．需求：下游订单边际继续走弱，11月国内铝下游加工企业月度平均开工率63.2%，同比下滑0.53%。其中铝板带开工率下滑5.6%至71.65%，铝箔开工率下滑2.75%至75.3%，铝型材开工率下滑7.65%至50.23%，铝线缆开工率上涨4.4%至71.5%。铝棒加工费涨跌不一，其中河南持稳，临沂下调40元/吨，新疆包头无锡广东上调50-180元/吨；铝杆加工费全线下调50-100元/吨。

　　3．库存：交易所库存方面，11月氧化铝去库3885吨至5.2万吨；沪铝去库5.14万吨至23.19万吨；LME去库4.02万吨至69.85万吨。社会库存方面，氧化铝月度累库3.59万吨至9.55万吨；铝锭月度去库7.2万吨至55.3万吨；铝棒月度去库1.49万吨至9.93万吨。

4. 观点：12月GAC铝矿出口减量将体现，氧化铝厂检修节奏加快，下游原料库存进入警戒天数、冬储在即，氧化铝现货仍有支撑但增幅放缓，远月新增产能释放、但年内增量有限不宜提前计价，期货回调幅度有限，可持续滚动正套思路。11月在抢出口风潮中、需求内减外增，随着12月铝材出口退税政策正式实施，初加工出口面临较大减量，需求面临较大降幅，铝价存在进一步下滑压力。但年末市场对消息端敏感度加剧、宏观风险计价因素加强，警惕阶段波动加大风险。

　　锌：平衡仍需进口补充

　　一、供应：

　　进入12月，高海拔地区矿山将进入季节性停产，国内锌矿产量环比将继续减少。进口矿随着澳洲集中发运结束以及美国红狗矿集中发运季结束，10月锌矿进口环比大幅减少，11月锌矿进口窗口尚未关闭，预计总体进口锌矿量维持在33~40万吨之间，冶炼方面随着锌价大幅走高，浮动冶炼利润快速修复，但目前锌矿加工费仍成交在1500~1800元/金属吨并且近期锌价波动剧烈，减停产冶炼企业复工意愿不高，预计12月锌产量仅在51万吨左右。

　　二、需求：

　　1-10月，国内镀锌板（带） 累计出口1，066万吨，累计同比+16.21%；同期统计钢厂生产镀锌板（带）累计产量4，161万吨，累计同比-2.64%。虽然出口需求旺盛，但是考虑特朗普政府对华关税态度强硬，出口对镀锌板材的支持作用将明显下滑。镀锌结构件企业12月订单好转，主因铁塔需求强劲带动，另外北方地区环保导致小厂停产停工，部分订单回转至大厂手里，所以大厂开工率明显好转。

　　三、库存：

　　截止11月底，SMM统计社会库存环比上月减少1.47万吨至10.42万吨，同比+16.94%；LME库存环比上月增加3.01万吨至27.68万吨，同比+22.36%。

　　四、策略观点：

　　虽然锌需求季节性转弱，但镀锌板出口以及铁塔订单的将托底锌需求，锌国内平衡仍处于短缺阶段，海外制造业需求低迷加之冶炼供应较为平稳，海外处于过剩阶段，策略上关注锌内外反套。另外国内月差结构坚挺，进入12月若国内库存继续走低，锌反套上行至锌锭进口窗口打开时，关注01-03的反套机会。

　　锡：弱预期与强现实

　　一、供应：

　　10月锡矿进口15，016吨，环比增加90.16%，同比减少40.65%，其中缅甸锡矿进口6166吨，环比增加340%；除缅甸外进口8，850吨，环比增加36.75%。10月进口增量主要来源于玻利维亚进口，该矿为一次性进口增量，无持续性。但缅甸进口量环比增加，后续或将维持该进口量级。10月中国锡锭进口3051吨，环比增加55.11%，同比减少8.16%，其中印尼进口2142吨，环比增加25.6%。印尼ICDX以及JFX11月锡锭成交量5，570吨，环比增加160吨。从11月出口来看有新增批复量，但是尚无官方公告。

　　二、需求：

　　10月台湾PMI -电子暨光学环比继续走低至48.2、新订单指数亦环比继续走低至47.8，短期电子需求继续回落。光伏组件出口量维持高增长，从出口目的国看，欧洲出口量同比+16%、环比+2%，或表明海外市场出现复苏迹象。铅酸蓄电池方面汽车及储能订单强劲，12月预计继续保持满产，两轮车电池订单低迷，铅蓄大厂开工或维持在75%左右。

　　三、库存：

　　11月底，Mysteel统计社会库存环比上月-2，149吨至7，846吨，同比-4.47%；LME库存环比上月+145吨至4，815吨，同比-40.63%。

　　四、策略观点：

　　全球电子需求增速连续两月放缓，但光伏回暖较多，托底需求。上周盘面大幅回落，带动下游备货，库存连续两周加速去库，回到去年同期水平。虽然从明年预期角度随着缅甸和印尼的恢复，全球锡供应将逐步趋于宽松，但是佤邦当前仍在停产也不得不对做空情绪形成压力。目前来看，需求无亮点，供应多空双方均有立场与忌惮，基本面来看价格或呈宽幅震荡。

　　硅：旧单压制，低位盘整

　　11月工业硅期货震荡走弱，截至29日主力2401收于11980元/吨，月度跌幅7.5%。现货止跌上调，百川参考价格11960元/吨，月度上调157元/吨。其中不通氧553#上调100元/吨至11550元/吨，通氧553#上调50元/吨至11700元/吨，421#上调150元/吨至12400元/吨。

　　1．供给：据百川，预计11月国内工业硅产量41.8万吨，同比增长6.9%，月度开炉数量减少58台至318台，开炉率下滑7.8%至42.6%。供应延续南减北增，整体呈现小幅增量。新疆、内蒙硅厂增复产并行，叠加陕西和青海新开少量炉子，西北月内新开14台炉子，高负荷持续放产。云南、四川电价上调后，硅厂扩大减产，西南月内新停77台炉子。

　　2．需求：11月DMC产量增加1.45万吨至22.5万吨，同比上涨35.8%。11月多晶硅产量减少1.09万吨至11.93万吨，同比下滑6.9%。有机硅市场先扬后抑，终端反馈不佳、下游签单较少且持续压价，单体厂新出产品降价较为严重。目前下游仍未出现备货意愿，单体厂存在库存增压风险，只能回归降价出货和降负停车。多晶硅打破僵持已久三万五大关、迎来回跌。硅片减产以及拉晶端大幅减采购，下游持续向上压价，下游当前采购意向持续低迷，签单量偏少且以长单为主，且多倾向于低价混包料。西南枯水减产规模扩大，新增计划继续推迟，晶硅签单难度加重且仍面临让利压力。

　　3．库存：11月交易所整体去库4.48万吨至22.72万吨。社会库存方面，国内工业硅月度累库1.46万吨至32.64万吨，其中厂库累库1.06万吨至19.04万吨；三大港口库存，黄埔港累库1000吨至4.7万吨，天津港累库3000吨至4.9万吨，昆明港持稳在4万吨。

4. 观点：11月旧仓单421贴水后展现较高性价比，继续积压再生硅和97硅等市场。进入12月新疆石河子出现环保减产动向，后续继续传出鄯善大厂预计减产30台矿热炉消息。但枯水季下游主消费板块晶硅减产力度更大，基本面仍未摆脱过剩压力。当前库存高压和仓单消化仍是市场核心矛盾，社会库存叠加仓单累至80万吨高位且继续增压风险持续加剧。在新疆553仓单开始主导硅价、叠加800元区域升水后，预计硅价重心贴合当期成本，上方空间持续受压、延续低位盘整。

　　碳酸锂：供应持续增加 需求有待验证

　　1、供应：周度产量环比增加494吨至15566吨，其中锂辉石提锂环比增加465吨至8399吨，锂云母提锂环比增加24吨至2989吨，盐湖提锂环比减少72吨至2594吨，回收提锂环比增加77吨至1584吨。

　　2、需求：三元材料周度库存环比下降103吨至14140吨，即期利润上涨；磷酸铁锂周度库存环比增加760吨至81130吨，即期利润维持

　　3、库存：周度碳酸锂库存环比下降0.1%至约10.82万吨，下游库存增加1.3%至约2.97万吨，其他环节减少2.5%至约4.40万吨，冶炼厂增加1.8%至约3.45万吨。

　　4、观点：消息面，广期所发布关于调整碳酸锂期货指定交割库的公告，新增碳酸锂期货指定交割厂库，增加碳酸锂期货交割厂库存放点标准仓单最大量。供应端，周度产量延续环比增加。需求端，根据第三方排产数据来看，4家样本企业磷酸铁锂排产环比小幅下降1.8%（10.8万吨），4家样本企业三元材料排产环比下降5.3%（2.1万吨）。库存端，去库速度放缓，下游小幅补库。短期来看，预期的需求环境下现货采买形成价格底部支撑，而上方则受限于环比或为走弱的需求、持续增加的供应及套保压力限制，仍呈现震荡运行，但需进一步验证需求实际情况和下游补库动作。中期视角来看，考虑到春节因素、淡季压力和前置需求的释放，价格仍有一定走弱预期，关注逢高布空的机会。